近日，中通披露2017年业绩，从中可以得到哪些借鉴?

2017以高增速收官，四季度增速略逊于前三季度

2017是中通快递在增速上远超行业的一年，从1Q至4Q，中通快递的业务量增速分别为41.9%、37.6%、39.4%与35.8%，其中四季度收入稍逊，我们认为一方面符合了17年快递全行业的增速趋势，另一方面，由于4Q是行业旺季，各家快递公司都在产能上限运行，亦有大量货源被分流至二线快递处，导致了四季度公司增速不及前三季度。整体来说，公司作为行业规模第一的龙头公司，全年包裹量增速38.3%，超出行业增速10个百分点，市场竞争力再次充分体现。

图1：2017年快递业逐月业务量增速(%)

资料来源：国家邮政局，天风证券研究所

注：为表示趋势，表格中剔除了17年1、2暂受春节假期扰动较大的数字。

图2：2017年中通快递逐季包裹量增速(%)

资料来源：公司财报，天风证券研究所

直跑、轻量与电子面单，共促四季度单价下行

拆解公司四季度收入，快递收入38.34亿(+26.5%)，仍然为主力板块，但快递收入的增长远不如包裹数量增长，主要在于单票包裹的价格有所下行;公司营收的边际增量来自于货代收入部分，四季度实现2.70亿元。

公司单票快递收入的下滑主因来自于以下几个方面：

1)站点式自跑车数量增加，是为单价下滑的主要原因：在来回货源需求重组的线进行加盟商自跑，带来的是收入口径的缩小，即中转费的减少，但有利于快件时效;

2)包裹重量的下降：公司四季度平均包裹重量为1.15kg，较4Q2016的1.23kg略少，这也是单价下降的一大因素。我们认为重量下降的原因一方面来自于重大件向快运网络分流，另一方面也是收到拼多多这类新兴电商的崛起所带动，轻量件占比提升，导致平均重量下降;

3)电子面单率提升：电子面单的成本较手写面单更低，面单费率也更低。

图3：2017年逐季度ZTO快递单价变化(元/票)

资料来源：公司财报，天风证券研究所

成本控制得当，单票运输成本略有增长

中通在过多个季度的财报中已经体现了公司对于成本的控制能力，4季度公司的运输成本为0.75元/票(同比-0.08元/票，环比+0.03元/票)，考虑到自跑的增加，实际的运输成本趋势应较这个环比增加的数字略大;单票的操作费环比上基本维持不变，为每票0.38元，四季度的增加主要来自于人力成本，与旺季产能不足有关。总的来说，公司的成本控制力是同行业中的佼佼者，其中干线方面使用大量自有车辆进行运输，自有车3600辆，比例达到3/4，其中有大量的15-17米大车;另外公司转运中心的自动化率也为全行业领先。

或受大客户影响，营业利润率下滑

根据公司电话会议内容，公司收入中大约10%收入贡献给大客户(Key Enterprise Customers)，该部分客户为中通直营的客户。大客户的服务符合电商行业C2C向B2C转型、流量集中的特点，但由于大客户的成本中包含了一般成本与派费，导致毛利率相对较低，对公司利润率造成一定影响;叠加公司对于COE(China Oriental Express)的收购事项，公司的毛利率降至31.2%，同比减少5.2个百分点，环比减少5分百分点，单票毛利额为0.67元/票。

从远期来看，公司的愿景在于平衡市场份额与盈利能力，而我们认为从规模效应、成本节约的角度，对市场份额的追逐应是第一要务，因此即便短期对利润率有所影响，但只要是符合行业长期发展规律的措施(例如迎合大客户需求)也会是公司发展的重中之重。

行业启示

我们从中通四季报中得到两个感想：

1)一是干线仍然是加盟制快递成本控制的核心环节。加盟制快递不需要负担绝大部分的第一公里和最后一公里服务，主要的成本集中在干线运输与分拣上。就中通而言，干线运输车辆的高自有率一直是它的核心竞争优势：4800辆车辆中3600辆为自有，而自有车辆中又有一半以上为15-17米的大货车。大货车的好处在于平摊了单票成本，以及节约司机的人工费用，积少成多，成为公司业绩领先的重要因素;

2)二是关于站点自跑。加盟商互相间的自跑现象在各家公司均存在，即允许某些需求充足的线上，加盟商进行自跑。自跑的意义在于时效、网络与财务三个方面：时效上看，自跑节约了预分拣、转运中心分拣等待等环节，是提升时效的利器;网络上看，自跑是在公司核心转运中心产能存在瓶颈时，扩大网络承载力的方式;而在财务上，自跑比例的提升则是同时降低了中转收入与中转成本。我们认为自跑将会是快递网络的一类补充，但快递公司的核心竞争力仍然是自有的干线网络，自跑的有利作用将会在一个较为稳定的程度上发挥。

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作者：天风交运姜明团队