供应链“大时代”

    快递是物流业最好的子赛道，UPS 创造了全球物流业的市值纪录1155 亿美元。我们探讨了中国快递业演绎逻辑，千亿美元市值巨头或将孕育其间；投资者可能高估短期股价波动，低估长期复利效应。若把视线从快递扩展至供应链，最大的机会或许不是工具本身，而是谁能利用工具重构行业。

    启示：商流决定物流，快递是最好的子赛道

    物流是商流的派生需求，即物流需求不能独立于商流产生；另一方面，高效低成本的物流降低了交易成本，促进了商流的繁荣。从全球来看，快递都是物流业最好的子赛道：12 家快递企业总市值（2020/01/20：1.91 万亿人民币）占物流业的50.77%。快递业护城河主要源于“网络效应”和“规模效应”，即首先需要建立大范围轴辐式网络（宽护城河），而且需要充足的件量和长期学习，单位成本才能接近行业领先水平（护城河越挖越宽）。

    讨论：境内投资者定价，波动和复利的取舍

    GMV 口径可能致电商名义渗透率高于实际值，我们预测20-23 年行业件量增速仍有望超过GDP 增速的2 倍。在组织模式上，我们认为物流外包优于自建网络，加盟和直营适应场景存差异。基于行业比较、中外对比及时间维度，我们确认：电商件价格战未触底，时效件中长期格局存变数。我们的研究表明A 股快递是典型的内资定价品种，主流策略是事件驱动和区间交易；这意味着投资者容易高估短期波动，低估长期复利。

    猜想：三种力量的博弈，迎接供应链大时代

    当下的快递格局无疑是非稳态的，自然竞争的终点通向寡头垄断（美日2+1格局可供借鉴），但实际进程还取决于政策约束、商流边界和企业家精神。

    FedEx 和UPS 的竞争表明，中国快递业直营体系和加盟体系的全面渗透不可避免，新的赛道还将在生态和国际化展开。伴随中国最优秀的物流企业（供应链工具）上市，我们正在经历一场供应链革命，最大的机会或许不是工具本身，而是谁能利用工具重构行业（辟如阿里电商帝国）。

    标的：赛道优先，首选顺丰

    UPS 创造了全球快递业的市值纪录1155 亿美元（2018.1.17）。基于内资定价，A 股快递的主流策略是事件驱动和区间交易；这意味着投资者容易高估短期波动，低估长期复利。我们探讨了中国快递业演绎逻辑，千亿美元市值巨头或将孕育其间；个股标的赛道优先，首选顺丰控股（时效件盈利上行+新业务估值上行），次选韵达股份（估值历史底部+件量高速增长）。

    风险提示：行业增长低于预期、成本膨胀、市场竞争、新业务风险。

机构：华泰证券股份有限公司 研究员：沈晓峰/袁钉